中新經緯5月10日電 (張芷菡)自4月10日滬深主板迎來首批注冊制下10家企業的上市交易，注冊制改革在資本市場全面落地已一個月。全面注冊制以來市場出現哪些變化？未來還需要進行哪些配套改革？對此，清華大學五道口金融學院副院長、教授田軒接受了中新經緯的專訪。

田軒表示，注冊制將企業上市的決策權從核準制下的發審委，前置到交易所上市委，從狹義上看是發行制度的變化。但更深遠地看，注冊制改變的是整個資本市場的生態系統。它是資本市場向市場化、法制化、國際化發展的重要一步。

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形成“有進有出”的資本市場環境

資本市場的“進”“出”通道順暢對激發市場活力同樣重要。

在“進”的方面，除了全面注冊制改革使發行制度取得市場化的進步，田軒表示，滬港通、滬倫通等各項通道的建設，也正在逐漸打開境內資本市場，讓境外機構投資者進入，讓資本市場真正變為能為企業輸血、造血，讓金融支持實體經濟發展的平臺。

在退出通道上，自2006年證券法修訂開始，退市相關法律制度逐漸完善。但截至2018年底，滬深交易所年平均退市率仍不足0.36%，遠低于成熟資本市場，主動退市、市場交易類強制退市的案例更為少見。A股出現了一些“不死鳥”公司。

“退市難”還使得殼資源表現得很有價值，借殼、賣殼、花式保殼等亂象出現。

對此，田軒表示，實現優勝劣汰、新陳代謝的資本市場環境，真正讓稀缺資源提供給優質資產，正是注冊制及配套發行、退市制度改革的重要作用之一。

實際上，伴隨2022年年報披露落幕，5月以來，已有12家上市公司拉響退市警報。其中，主要為觸及了財務類退市標準，也有公司或因觸及面值退市紅線，或因存在重大違法強制退市情形，瀕臨退市邊緣。

田軒表示，要在制度方面保護投資者權益，對于有欺詐發行、內幕交易、財務造假的公司進行嚴厲打擊。同時，要加強投資者教育。“此前有一些企業已發布退市公告，但仍有投資者炒它，賭它不會退市，相當于又做了一次IPO。應該讓投資者了解到，企業真正進入退市流程是一個不可逆的過程，這也是對投資者的保護。”

建議推進配套交易制度等改革

除此以外，田軒還建議，加強交易制度等配套改革，以配合全面注冊制更好地實施。

在2023年兩會期間，田軒作為全國人大代表，就提出了穩步推進交易所公司制改革和優化新三板政策的建議。

他具體指出，全面注冊制改革實施后，資本市場監管回歸以信息披露為核心的監管理念，然而中國目前以會員制為主的交易所體制，由于所有權經營權界限模糊等問題，導致交易所監管效率無法滿足現有全面注冊制對于監管機制的要求。

對此，田軒認為，可以借鑒北交所公司制的改革經驗，平穩有序地在三個市場板塊實施公司制改革，提高交易所自主權，進行注冊制下資本市場配套的改革，促進市場化、法制化發展。

對于新三板目前仍存在的流動性問題，田軒認為，可以通過建立分層股權治理服務體系、建立做市激勵機制、打通全市場轉板通道，進行更具針對性的制度創新和配套制度完善，以配合全面注冊制改革步伐，更好地服務于中小企業的創新與發展。

改變散戶為主的投資者結構

數據顯示，2022年，A股個人投資者數量超過2億，交易占比在60%左右，與成熟資本市場中機構投資者交易占比較高的情況正相反。

田軒表示，注冊制全面實施后，更需改變散戶為主體的投資者結構。“一方面，散戶抗風險能力比較差。另一方面，行為金融學認為，投資者作為有血有肉的個人，很難像經濟學模型中的理性人假設一樣不受外界干擾，容易輕信謠言，出現追漲殺跌等情緒化行為。”

個人投資者如何避免被“割韭菜”？田軒認為，可以嘗試把資金交給專業的機構投資者，如公募基金等。他指出，一方面，以機構投資者為主體的投資人接受過經濟金融訓練，經驗比較豐富，相對于個人投資者而言出現行為偏差可能性更小。另一方面，優勝劣汰的生態系統逐漸形成，退市現象可能越來越多，機構投資者或更能應對。

此外，田軒還指出，散戶未必具備相應能力與知識。“市場是有效的。當散戶知道有一個套利機會時，這個機會早已被機構投資者或大投資者消滅掉了。”(中新經緯APP)

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責任編輯：宋亞芬

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